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結構性調整第一驅動力是去房地產化
從目前的情況看，我們還沒有看出明年“經濟走出”的可能性，可能未來4、5年內都將與今年一樣。政府不會有強烈的力量去刺激經濟，因為企業的過剩產能沒有消化、杠桿率沒有降下來之前，政府的刺激會產生非常嚴重的后果。但會讓市場本身去轉型升級，消化過剩產能。
在這個過程中，經濟總量上可能沒有大的波動，但是在結構上會出現非常顯著的變化，一些產業在這個過程中持續收縮，而有一些產業在總量并沒有擴張的時候持續擴張。對我們投資來說意味著什么？有人認為投資機會就少了。而我的看法正好相反，產業結構劇烈變化的時期，往往也是一個新產業的播種，開始長大的時期，這個時期恰恰是考驗投資人對不同的產業、行業、區域，以及經濟發展的走勢是一個把握能力的時期，如果你有增長空間的產業沒有布局的話，也有可能新一輪的增長就與你沒有關系了。所以在這一時期，對投資的專業性可能要求會更高。
從帶動經濟增長的三駕馬車上看，目前消費，總體是比較平穩的；進出口，主要取決于國際的環境；投資的波動最為明顯，房地產的投資一直在往下走，到目前為止房地產還是一個全國總體供過于求的狀況，這個狀況沒有消化之前，房地產投資趨穩是很難的，但是房地產的消化庫存這個經濟必須要付出代價，就是四萬億產生了很重要需要消化的一個代價。房地產活動大幅度的調整，廣泛地沖擊了中國的宏觀經濟，所以要從短期因素看，所謂結構性調整，我認為第一驅動力是去房地產化。
政府知道房地產的回落是一個趨勢，也不愿意再去刺激它把這個泡沫升起來，而且房地產現在的庫存很大，讓市場自己出錢需要時間，政府還是重點著手于基建，但政府的出手力度不足以達到能完全對沖房地產回落帶來的投資下滑，因此總體上的投資是穩中有落。
為什么經濟增長的時候有點回落？就是投資里面不同的結構，你也可以說就是一個去房地產化這么一個過程。供過于求是對應著房地產投資的非常重要的一個直接原因。我們有明確的數據可以證明，房地產的滑坡拖累了建材、汽車、工程、機械，即使是我們再優秀的企業家，在大的沖擊下，盡可能受到沖擊小一點，大家很難避免這個沖擊。
從房地產的庫存銷售來看，二、三線城市分化非常明顯，一線城市銷售已經明顯好轉。但是為什么一線城市的好轉沒有帶動房地產投資的改善呢？有兩個原因：第一，因為很多房地產盲目地向二、三線拿地開發，使得一線城市現在房地產的供應量占比與全國開發量的比重持續下降。從目前的開發量占比來看，有20%降到個位數；第二，開發商深刻地知道，現在的主要任務是去庫存，所以銷售改善到投資改善的傳導時間在拉長，這是很重要的一個因素。
未來投資輕資產服務業機會將更大
中國的匯率，受進出口的影響幅度比較大之外，資本的流入流出對匯率的影響也在加大。金融項目的波幅，對整個匯率的波動關聯度非常顯著。對于工業企業的利潤，我國今年上半年延續了2014年疲弱的走勢，一個是通縮，一個是上游行業產能過剩，使得工業生產持續低迷，上下游的分化非常明顯。在中國這樣一個宏觀經濟沒有大波動的情況下，如果未來4、5年也是如此，宏觀經濟就沒有什么太大的業務需求了。
所以宏觀經濟學家未來幾年是沒有太大需求的，但是投資家有需求，因為在宏觀經濟平穩的表象之下，不同產業的分化在加劇。今年上半年的盈利，有的盈利已經觸底回升，有的還在深入衰退，這就需要鑒別能力。
自2013年一季度開始，中國的第三產業對GDP的貢獻超過了第二產業，到今年上半年第三產業的貢獻是56.7%，第二產業是39.9%，表現在宏觀上都是7%左右。這個產業的變化非常顯著，很多有遠見的企業家主動在把產業從重資產化轉到輕型化、服務化，這是一個大趨勢。
上半年我們看到，政策主要是靠財政政策。避免你出現支付問題，實際上是一個轉杠桿，地方政府的債務轉到中央政府的債務，地方政府的杠桿就降低了；再一個就是企業債的發行放松，以及對在建項目，因為它是靠基礎設施來對沖房地產的投資下滑，它放松發債、貨幣主要是做配合。所以看似是一個巧合，每當中央政府要置換債務，地方政府的債務置換過來；每當要放松地方債發行時，往往中央銀行會配套或者降低利率。對此資本市場比較容易自作多情，總以為是幫助自己應對股市，實際更多的是幫助財政。所以如果要視為一個規律的話，每當地方債務要置換、發債時，對于貨幣政策，政府不應積極地或盲目地刺激。
跟風已沒有機會，未來投資局勢不甚明朗
從外貿來看，有很多人說中國這次貶值是為了刺激出口，在我看來，貨幣貶值沒有20%、30%的貶值，對出口不會有太大的變化，對中國的出口主要是外部的需求。也就是說在歐美經濟外部需求強的時候，人民幣持續升值，從8.7元，一直升到6元，到大量的貿易順差沒有問題。外部不強你再怎么貶值也沒用，所以任何一個做貨幣政策的人都是決策者。
還有就是物價，中國到底現在的通縮還是通脹？你把CPI加上豬，那就是通脹壓力，把豬一扣除就是通縮。我們人民銀行貨幣政策決策會受一頭豬的影響嗎？所以政策的基本基調，我覺得還是應該防止通縮，不會輕易改變這個基調。
我們更關注的是PPI，我們的PPI已經40多個月同比出現負增長，這表明我們的工業企業還在深度地去產能，只要我們工業企業的產能沒有消化，這個PPI就很難轉正。而且美元還在升值，大眾商品價格不回升，它也會擠壓這個PPI。另外，在經濟轉型過程中，結構性的因素導致CPI和PPI的背離，PPI溫和地上漲，卻是負的，所以，短期內我們沒有看到逆轉的趨勢。
數據顯示IMF在未來五年的發展趨勢是一個箱形的一個區間，不會有非常陡峭的起伏，不過我覺得中國經濟你要適應。未來這個波幅越來越小，你要學會在一個新的特征下找到自己喜歡投資的標，不像原來趨勢很明朗，趨勢一旦形成了就跟著跑，這個趨勢就帶著你掙錢，而未來這種趨勢是不會有的。但是不同行業之間的分化會非常顯著。
中國國家統計局公布了總體的PMI和分行業的PMI，你會發現，不同的PPI差異會很大，傳統的行業衰退。而工業增加值的月度同比增長在逐步下降，服務業或科技型的企業在上升，單位能耗在下降。
在這個意義上，我們再看全球不同的經濟體面臨的很多問題都是共同的。比如經過危機之后，全世界都在加杠桿，所以你在去杠桿的過程中都要經歷一個痛苦過程。美國可能去杠桿相對充分，特別是居民部門，歐美、中國都面臨類似的問題，而且歐元區的去杠桿，受它整個財政制度的制約，它不像央行的財政政治體上有人來做背書，能夠決策得快。歐洲沒有這樣的決策機制，歐洲的央行研究人員和我們說，我們一定要等到問題出現很大，讓各國的議員很害怕時才做決定。所以美國相對來說去杠桿是比較成功的。
利用金融市場去杠桿，是中國未來的新趨勢
從資產負債的角度來看，中國未來的新趨勢是什么？在海外金融市場進行投資，在負債端幫助企業多元化地籌集資金。靈活地運用多種籌資工具來降低成本，通過金融市場的發展來去杠桿，不是說一味地鼓吹泡沫，而是通過資產重組來利用金融市場去杠桿。
你通過政府過手的緩釋，把金融市場做大，在更大范圍內分擔去杠桿的成本。我估計在這一輪股市收縮調整之后，還是會成為不得已的選擇，你要在這個過程中理清中央和地方政府債務、負債的界限，市場怎么出新，怎么穩定居民的資產負債表。對于去桿杠的主體，美國主要是居民金融機構，中國主要是地方政府和企業，特別是大型央企。
不難看出，把金融市場規模做大無非就是一個轉杠桿、去杠桿的過程。比如讓地方政府去進一步發債，而不是從銀行借貸款，債權市場規模擴大，讓更大范圍內分擔了這個風險，縮小了市場錯配的程度。從未來情況看，地方債務需要通過金融市場來實現重組，所以我個人預計中國的地方政府，什么時候把它的債務杠桿降下來，什么時候大型央企的負債率降下來，我們這一輪走出箱體的時間就快到了。
我國制造業的產能在2009年、2010年大幅度擴張，產能利用率從2011年開始回落，那個時候其實就開始要去產能。因為人為的保護，過剩的產能在做拖延那幾年，隨著現在利率市場化，過剩產業企業很難再獲得資金支持，政府也開始要淘汰。我樂意見到一些上游的大型的企業關停并轉，這才真正是中國經濟在逐步出新的很重要的一個信號。
有的行業市場化程度高，本來就是民營企業，所以這個行業的第一名、第二名倒下之時，就是光伏太陽能整個行業去產能觸底之日。所以你怎么把握不同產業去產能進展的節奏，來發現相應的投資機會，也是需要深入的研究和專業的判斷。
